「今日大盘点数」华安基金杨明:价值投资3.0时代 投资需有一定“灰度”

  • A+
所属分类:在线配资
摘要

  华安基金投资研究部高级总监、华安聚恒精选拟任基金经理 杨明如何理解当下龙头股的高估值?持续高估值状态会给我们的投资方法带来什么影响?这是我近期思考较多的两个问题。龙头股的估值提升从2019年下半年

「今日大盘点数」华安基金杨明:价值投资3.0时代 投资需有一定“灰度”

华安基金投资研究部高级总监、华安聚恒精选基金经理杨明

如何理解龙头股?目前的高估值,持续的高估值会对我们的投资方式产生什么影响?这是我最近比较思考的两个问题。

龙头股的估值改善始于2019年下半年,从美股的角度来看已经持续了好几年。我知道趋势继续提高估值有几个原因:

一是经济发展阶段的变化。

中国经济逐渐告别高增长、高波动阶段,进入中速增长、波动收敛新常态。从1992年到2012年的20年间,中国经济呈现出明显的高增长、高波动、强周期的特征。但在2013-2019年的8年间,呈现出明显的适度增长、低波动、趋势减速缓慢的特征。从结构上看,2012年之前的20年是投资、出口等高波动因素驱动的阶段,供给侧第二产业是拉动经济增长的主力,经济具有明显的产能循环和与外部经济周期的共鸣。2012年后,需求侧的驱动力越来越倾向于消费和服务的低波动因素,供给侧的第三产业对经济增长的贡献不断增加,超过第二产业成为拉动经济的主力。经济扩张的强度降低,稳定性提高,对外部需求波动的敏感性降低。经济增长方式逐渐从低水平的外延扩张转向以技术、效率、创新和消费为主导的内涵扩张。

宏观经济总量和结构变化在中观微观层面上的表现是一大批在规模、资金、技术、品牌渠道等方面具有优势的龙头企业。已经成为行业增长的主要驱动力,行业集中度很高,上升,使得相对较弱的企业更难从后面赶上。反映在股价水平上,行业内龙头企业和二三线企业估值继续显著分化,龙头企业估值溢价越来越大。

去年受疫情影响,整体经济受损严重。但从另一个角度来看,中国经济已经快速修复,随着疫苗的快速推进,未来两年全球经济可能进入强劲的恢复修复期。在疫情中,很多龙头企业表现出较强的抗冲击能力,借助疫情,进一步增加了市场份额,扩大了优势,进一步提高了未来市场份额扩张的确定性。这种借助疫情扩大自身比较优势的局面也提高了它们的估值。

二是货币环境变化造成的。

自20世纪80年代以来,全球主导利率一直处于长期下降通道。自次贷危机以来,在经济危机和疫情的冲击下,全球货币环境进一步宽松到极致。然而,经济增长放缓导致高净资产收益率的优质资产供应越来越少。在供需失衡的情况下,这类资产的价格不断上涨,以实现各种资产边际风险收益关系的再平衡。

这种激进的货币操作与优质资产供给不足的矛盾,是财富与收入分配日益失衡的结果,最终进入零利率甚至负利率的流动性陷阱。在这种状态下,很难有一个明确的资产定价锚。

第三,投资者结构和投资文化的变化。

2015年泡沫后,A股投资者变得更加理性,散户通过基金,加大了对股市的投资,投资理念和研究能力良好的机构投资者迅速成长,沪深港通开辟了大量外资流入。A股,投资者的结构和投资文化发生了重大变化,集中精力发展具有长期价值的好产业和公司已成为共识。对好的行业和公司的估价

一个组织“抱团”不一定是不合理的。在许多“由机构持有”的股票,对上市公司中期盈利增长的预期并没有偏离过去的中枢,而是对其盈利增长的长期可持续性抱有强烈的期望。这种长期愿景驱动的投资,并不能保证每个机构都能做长期投资,但可以引导机构投资者整体转变为长期投资者,具有积极意义。

从以上可以看出,优质龙头企业的高估值是经济基本面、货币政策、股市投资文化变化的综合结果。有泡沫成分,有合理成分。那么,在好公司估值越来越高的趋势,如何进行价值投资呢?

在我看来,价值投资本身就是一个随着环境变化而演变的方法体系。价值投资1.0是格林汉姆版本,前提是市场效率极低。方法是找到低估的现值,用PB甚至清算价值找到烟头,在现值被大大低估的时候买入等待价值回归;价值投资2.0是巴菲特版的,前提是市场效率高,很难找到好的烟头。该方法演化为寻找大概率下的未来价值,在大概率下的未来价值被显著低估时买入,等待未来价值实现。用PE找成长价值;价值投资3.0就是现在,前提是市场效率极高,大概率下的未来价值很难被显著低估。要更加注重对产品性质、业务本质、创业精神、技术能力、平台能力等定性因素的理解,更加注重对最终赢家的阶段性市场价值空间的估计,更好地把握概率和赔率的动态变化,从而对不确定性较高的未来价值进行合理投资,获得超额收益。

价值投资3.0时代,除了加强深入研究之外,从方法论的角度,在投资实践中,我认为有一定的“灰度”是必要的。在大方向正确、底线明确的情况下,我们愿意投资概率、赔率、安全边际,的确定性等模糊对象。并协调好“大方向与底线”、“重要歧义”与“立场权重”之间的关系,等待研究过程和事物发展过程逐步显示出真相,并在真相的过程中逐步布局出现以免落后于市场太远。在这里,持续跟踪很重要,但是任何一个机构的资源都是有限的,提前筛选出值得持续跟踪的对象几乎是成功的一半。

综上,我有如下认知:

1.股票市场目前的估值处于非常高的水平,但背后存在着显著的结构性差异,这反映了经济结构、产业格局和公司竞争力的变化,也隐含着对未来两年全球经济的预期。从

定性的角度看,目前的高估值在逻辑上并没有很大的问题。

  2、当前的估值状态也是全球货币极限刺激的结果,也是近年来股票市场投资者结构变化导致资金配置变化的结果。有些原因是可持续的,有些则未必。

  3、资本市场环境的变化推动着价值投资方法体系的演进。在当今环境下,我觉得需要进一步改进投资方法,更加敬畏市场的智慧,更加愿意接受一定的灰度和试错。

  

(责任编辑:任刚 HF008)

更多股票配资知识关注股票配资平台https://www.antiphishing.org.cn/

发表评论

:?: :razz: :sad: :evil: :!: :smile: :oops: :grin: :eek: :shock: :???: :cool: :lol: :mad: :twisted: :roll: :wink: :idea: :arrow: :neutral: :cry: :mrgreen: